长江宏观：出口边际改善的三个信号

作者:于博 刘承昊

每周洞见:出口边际改善的三个信号

经济整体弱复苏，出口表现在各领域中最弱。1-2月出口同比下滑6.8%。而从三月来看，集装箱吞吐量表现未见起色，绝对水平与去年4月末供应链偏弱时的水平接近，侧面反映出口量依旧偏弱。

但近期有三方面领先指标出现好转迹象，出口或迎来边际改善。

首先，沿海地区用工量与工价双双回升，指向出口订单生产转好。长江宏观同脉策科技合作开发了沿海地区用工量和用工价格指标。底层数据基于“我的打工网”APP所供应的长三角和珠三角普工招募数据。经过回测，我们发现用工量指数与外贸集装箱流量存在较强的正相关关系。而从当下数据表现来看，用工量与用工价格双双回升，或代表沿海地区制造业生产有所改善，或支撑出口量在近期回升。

其次，面向部分市场的运价开始改善。从CCFI分航线数据来看，尽管综合航线运价仍在下滑，但美东、欧洲、东南亚航线运价开始逐步回升。这反映出，我国向东盟及经东盟转口向欧美输送的贸易量或有回升趋势。

再次，3月前20日我国对韩国出口增速回升。在韩国3月前20日出口增速较2月大幅回落的背景下， 3月前20日我国对韩出口同比增速由2月的5.1%回升至9.1%，明显改善。向韩国出口的货物中，消费电子及元器件占比较高，增速回升或是相关产业产销改善的信号。

3月出口降幅或将持续收窄，但改善的持续性仍待观察。从各项数据来看，出口表现好于2月，但与1月初出口相比强度并不高。总的来看，3月出口增速或好于1-2月合并表现，但增速转正概率不大。同时，领先指标转好的可持续性有待观察，领先指标能否转化为货运量回升亦需要验证。

高频观察:汽车零售季末冲量

总结与展望:3月前4周，终端需求走势分化，生产复苏整体偏慢。就上周数据来看:1)30城新房销售冲量节奏稳定，乘用车销售环比回升，商圈人流小幅回落，文旅小幅高位波动；2)日耗同比增速反弹，天气影响螺纹、水泥产销；3)海外危机发酵，带动美元续降、大宗反弹；国内工业品涨跌互现；4)去库进程遭遇坎坷，螺纹库存去化放缓，水泥库容比续升。

上周乘用车上险数量大幅增长24.6%，主要缘于零售端季末冲量。年初以来汽车零售表现相对偏弱的原因有二:一是去年乘用车购置税政策力度较大，预支今年购车需求；二是汽车生产未曾停步，导致产业链中下游堆积大量整车，去库压力带动竞争性降价，使得消费者观望情绪进一步加重。上周季末降价冲量虽然表现亮眼，但有可能透支未来需求，在居民收入增速显著改善以前，汽车零售端销售或持续偏弱，库存去化之路依旧艰难。

需求:走势分化。3月前26天，30城新房销量增速续升。(乘用车)3月前26天，乘用车批零增速转负。(商贸文旅)商圈客流环比续降，票房增速续升，百度迁徙指数续升。

生产:缓步恢复。上周乘用车半钢胎开工率续降。(中游)上周沿海电厂日耗增速反弹，水电出力仍弱。钢铁高炉开工率续升，钢材产量同比增速续降；水泥粉磨开工率回落；玻璃产量降幅缩窄；江浙织机负荷率续降。

价格:涨跌互现。美元续降，大宗反弹。铜、铝价格反弹，油价续降。(国内生资)上周动力煤和焦煤价格回落。钢材价格回落，玻璃价格续升，水泥价格续降。PTA产业链产品价格全线上涨。锂电材料价格续降，光伏组件价格持平。

库存:去补各半。上周十大城市地产库销比续降。(中游)上周螺纹库存续降，水泥库容比续升，玻璃库存去化放缓。(上游)动力煤港口库存续升，炼焦煤港口库存回落。LME铜库存分化，LME铝库存反弹，全美商业原油库存续升。

下游行业

地产:二手成交景气反弹，新房冲量带动增速续升。上周14城二手房销量环比再度回升，主要由南京、成都、东莞等热门城市成交走高带动。其余城市成交量未见明显回升，景气脉冲的持续性或偏弱。而从新房来看，3月前26天，30城新房成交同比增速续升，一线、二线增速较前月走强。地产销量回升带动库存去化，十大城市商品房库销比持续回落，但尚未回到历年同期平均水平。土地市场方面，北京等地开始集中供地，底价成交与顶价成交同时出现，反映土拍景气仍待修复。

乘用车:3月前26天批零销量同比下滑，环比冲量走强。3月前26天，乘用车批零销量仍是同步负增长，但同比降幅较前19天数据略有收窄。从周度数据来看，上周乘用车交强险登记数量大幅回升，主要缘于渠道降价与车企季度末为完成指标冲量，带动销售转好。下游销售依旧艰难叠加库存较高，导致上游生产降速，铝加工行业及半钢胎开工率均表现弱势。

商贸文旅:线下消费企稳，文旅消费缓慢修复。上周百度拥堵延时指数环比回升，绝对高度高于近5年同期，反映城市经济依旧保持活跃。从商圈人流和餐饮消费来看，市内消费维持高景气，走势平稳。同时，电影票房在新供给的刺激下，环比略有好转。从文旅消费来看，上周全国百度迁徙规模、国内航班量数据小幅回落，整体仍有韧性，文旅消费缓慢修复的趋势仍在延续。

中游行业

电力:沿海发电耗煤增速小幅回升，水电出力仍弱。火电方面，上周沿海发电耗煤同环比均边际改善；水电出力依旧偏弱，出库量依旧位于历年同期偏低位置。综合来看，发电量表现略有好转，印证生产端仍在缓慢复苏。

钢铁:下游需求转弱，库存去化放缓，钢价普遍走弱。需求方面，螺纹、热轧表观需求环比均走弱，反映建筑、制造开工复苏偏慢。下游需求偏弱反向制约生产，上周全国电炉开工率走平，螺纹产量环比走弱，钢材总产量同比增速走低。供需同步收敛之下，钢材去库进程同步放缓，螺纹、热轧库存环比降幅收窄。库存去化难度加大，带动钢价普遍走低。

水泥:降雨影响需求，生产走弱，库存回补，价格续降。全国大范围降雨制约建筑开工，华南、华中等降雨更为集中的地区水泥出货率边际下滑，拖累上周全国水泥出货率边际走低。需求转弱带动供给边际走弱，华东、中南、西南地区粉磨开工率走低，拖累全国粉磨开工率同步回落。供需同步转弱，但需求表现相对更弱，带动全国水泥库容比回升，高于近2年同期。库存去化困难，带动水泥均价承压回落。

玻璃:需求小幅回调，去库仍在持续，带动价格续升。降雨拖累施工，叠加前期中游补库基本完成，上周玻璃表观消费量小幅回落，绝对高度略强于近两年同期。春节后玻璃复产仍在继续，玻璃供给环比回升。供给走强，需求走弱，玻璃去库速度边际放缓，但库存已经降至2022年同期以下，向历年同期平均水平收敛。去库进程仍在持续，支撑玻璃价格延续升势。

化工:需求放缓叠加成本走低，纺服链产品价格续降。坯布库存反弹，江浙织机开工率持续走弱，反映纺服下游需求边际转弱，涤纶长丝产销率随之走低。下游偏冷驱动上游开工回升速率放缓，聚酯工厂负荷率回升势头放缓，带动涤纶长丝库存天数环比走低。由于上游PX供给偏紧带动价格上行，化工纺服链产品在成本支撑下价格止跌回升。

新能源:上周光伏组件价格走平，锂电材料价格续降。光伏方面，上游硅料产能充足，价格持续走低；但由于硅片生产遭遇石英砂短缺，导致供给趋紧，价格连周上涨；硅片环节供给收紧而下游装机需求旺盛，支撑电池片、组件环节价格走平。锂电材料方面，碳酸锂价格持续回落导致下游观望情绪加重，订单量持续萎缩，再度加剧锂电价格走弱。

上游行业及交运

煤炭:进口煤带动动力煤价格走弱，焦煤价格回落。动力煤方面，国内火电需求恢复偏慢，且电厂可用天数普遍保持在历年同期偏好水平，叠加海外煤价持续下探，上周动力煤价格再度转弱。焦煤方面，由于钢材下游需求偏弱，钢厂生产意愿有所转弱，双焦采购需求回落，带动焦煤价格回落。

大宗:市场预期金融稳定目标抑制加息，带动美元续降。上周瑞银收购瑞信落地，但依旧无法消除全球投资者对于银行业危机的担忧情绪。投资者预计，为了避免银行系统再度出现风险事件，美联储将放缓加息步伐，并更早进入降息周期。受预期带动，美元指数持续回落，并承托部分大宗商品价格反弹。

有色:降息预期叠加需求预期转好，铜铝价格回升。伴随美联储更快结束加息、更早开启降息的预期持续发酵，铜铝投资者预期市场流动性或更早转宽、经济衰退幅度或比此前预期更小。此外，中国铜杆开工率回升、洋山铜溢价回升，带动市场对于中国需求改善的预期。多重影响下，上周铜铝价格双双反弹。

原油:宏观面宽松但需求预期回落，驱动油价走低。上周原油价格先涨后跌。上半周原油价格随宏观面逻辑上涨，定价联储提前降息的预期。但下半周，美国能源部长格兰霍姆告诉立法者，重新填满美国战略石油储备可能需要几年时间。采购进度不及市场预期，叠加全美商业原油库存续升，带动市场重新定价需求偏弱的逻辑，驱动油价整体下跌。总体来看，上周原油均价以跌为主。

交运:散运、集运价格走弱，货运流量边际回落。航运方面，上周BDI指数回落，反映大宗品需求仍在低位震荡；集运方面，集装箱吞吐量保持相对弱势，CCFI、SCFI同步续降，但有部分航线运价开始边际回升，反映外贸景气整体偏弱，但出现改善迹象。公路货运流量略有回落，指向工业品产销恢复节奏仍偏慢。

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