中信证券：堪忧的美国通胀粘性，美联储下月或继续加息75bps

美国令人担忧的通货膨胀粘性

5月份核心CPI是美国CPI中大大超出预期的部分就核心服务而言，由于其核心居住项目的持续上涨，工资增速的强劲以及消费需求的变化，核心服务价格环比难以大幅下降核心商品方面，虽然预计5月前大部分商品价格将延续环比增速放缓的趋势，但核心商品的主要贡献者机动车预计将放缓，这将导致核心商品环比增速难以快速回落至较低水平因此，由于核心CPI的高粘度，美联储的紧缩政策短期内难以放缓，下月有可能继续加息75bps

▍5月，美国非核心通胀在一定程度上在预期之内，而核心通胀部分在5月大大超出预期。

此轮通胀之所以令人担忧，不仅是因为俄乌冲突中非核心通胀的影响难以迅速消散，而且核心CPI部分表现出较强的韧性，其环比增速依然较高，因此未来通胀风险依然不容乐观对于美国5月CPI数据，食品和能源的影响预计将在很大程度上持续，但5月核心CPI的涨幅大大超出预期因此，本文将重点对核心CPI进行分析

▍时间更难平滑核心服务的通货膨胀。

从宏观层面来看，美国相对强劲的工资增速和消费需求向服务业的转移，将支撑核心服务业保持较高增速分项来看，虽然部分与经济重开相关的CPI增速可能放缓，但这类CPI占比相对较低核心服务中占比最高的关键分项住房预计将继续上涨，这是核心服务的核心因素，也是核心服务未来难以快速下跌的本质原因

▍汽车构成了核心商品通胀的弹性。

5月份美国核心商品CPI呈现普涨，但核心商品CPI中的主要贡献项是机动车，由新机动车和旧机动车组成但上海供应链扰动缓解对其未来供应问题的贡献预计有限，在俄乌持续冲突和全球疫情扰动下，机动车供应端预计继续受限虽然汽油价格上涨，但贷款利率和国债利率之间的利差缩小，退税步伐缓慢，推动汽车需求保持强劲虽然预计基数效用中的机动车项同比可能会有一定程度的下降，环比可能会有所放缓，但预计下降的速度会比较缓慢，9月份以后减速可能才会加大

▍联邦储备委员会关注整体通货膨胀水平的预期效果。

在6月份利率会议后的新闻发布会上，鲍威尔表示，总体通胀水平是美联储的最终目标尽管鲍威尔表示，美联储的政策工具很难影响非核心通胀，但美联储仍然选择控制整体通胀原因在于，公众的预期效应是基于整体CPI而非核心CPI，而通胀预期是未来物价和工资设定的重要影响因素，这意味着通胀预期会通过预期的自我实现影响未来的实际通胀因此，美联储必须关注整体CPI的预期效果预计美联储的紧缩路径将高度依赖整体CPI而非核心CPI

▍结论:

预计在地缘政治因素的影响下，美国非核心通胀短期内难以推动CPI大幅下行，而另一方面，核心通胀预计将维持较高粘度核心通胀保持高粘性的原因是，核心服务占比最高的住房将继续上涨，工资增长和消费习惯的改变将使核心服务的CPI难以大幅下降其次，虽然大部分商品的CPI有望伴随着商品需求的整体下降而继续放缓或通缩，但机动车通胀率较上月有所放缓，这将支撑核心商品的通胀韧性美联储未来的紧缩节奏将与通胀水平密切相关如果美国的通货膨胀在6月份没有下降，预计美联储将在7月份加息75个基点

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